USD 4600 Millones. Ecuador vuelve a los Mercados.
- ROBERTO SALAZAR CORDOVA
- hace 2 días
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Ecuador y la recompra de deuda externa: lectura técnica, costos, beneficios y efectos reales sobre bienestar
Roberto F. Salazar-Córdova
Introducción
Ecuador ha ejecutado una operación relevante de manejo de pasivos externos mediante la recompra voluntaria de bonos soberanos con vencimiento 2030 y 2035, recibiendo ofertas por más de USD 4.600 millones y alcanzando una aceptación cercana al 82 % en el bono 2030.
La operación se financiará con una nueva emisión de deuda, extendiendo plazos y redefiniendo el perfil intertemporal de pagos.
Esta decisión merece un análisis técnico completo: ¿qué se hizo, por qué el mercado respondió, cuáles son los costos y beneficios reales, cómo impacta la deuda sobre el PIB en valor presente y qué implicancias concretas tiene para el bienestar, los inversores y plataformas de inversión de impacto como Sierra|ANDES?
Veamos.
1. La operación en términos concretos
La recompra consiste en que el Estado adquiere parte de su deuda vigente a precios acordados con los tenedores, pagando capital más intereses devengados hasta la fecha de liquidación. Los bonos elegibles corresponden principalmente a las series 2030 y 2035, emitidas tras la reestructuración de la pandemia.
Puntos técnicos clave:
La recompra es voluntaria
Los intereses devengados se pagan, no se capitalizan
La nueva deuda tendrá cupón fijo, pago periódico y vencimiento más largo
No existe aumento mecánico del principal
Desde el punto de vista financiero, se trata de una operación de optimización del perfil de vencimientos, no de una expansión neta del endeudamiento.
2. Antecedentes históricos y marco macroeconómico
Desde la dolarización del año 2000, Ecuador carece de política monetaria y cambiaria. En este contexto, la gestión de deuda se convierte en el principal instrumento de estabilización macroeconómica.
Históricamente, los episodios de estrés han coincidido con:
Concentración de vencimientos
Caídas de ingresos fiscales
Falta de acceso a mercados
La recompra actual se inscribe en una fase distinta: coordinación técnica con el mercado, disciplina fiscal explícita y búsqueda de normalización financiera. El mercado respondió en consecuencia.
3. Costos explícitos de la operación
Los costos de la recompra se dividen en tres categorías:
a) Costo financiero directo
Pago en efectivo de los bonos recomprados, incluyendo intereses corridos. Este es un costo de liquidez presente.
b) Costo de nueva emisión
La recompra se financia con nuevos bonos. El costo relevante aquí es la tasa de interés del nuevo instrumento, no el principal nominal.
c) Costos operativos y de intermediación
Incluyen honorarios de estructuración, colocación y liquidación, estándares en operaciones soberanas internacionales.
Estos costos son visibles, medibles y acotados en el tiempo.
4. Beneficios financieros y fiscales
Los beneficios son intertemporales y se concentran en cuatro dimensiones:
1. Reducción del riesgo de refinanciamiento
Se disminuye la concentración de pagos en el período 2028–2032, reduciendo la probabilidad de estrés fiscal.
2. Mejora de la previsibilidad presupuestaria
Un calendario de pagos más largo permite planificar gasto e inversión pública con mayor certidumbre.
3. Señal de gobernanza financiera
La alta aceptación indica que el mercado percibe reglas claras, ejecución técnica y continuidad institucional.
4. Potencial reducción del costo de capital país
Si la operación se consolida con crecimiento y disciplina fiscal, el riesgo país tiende a converger.
5. Simulación de ahorro fiscal intertemporal
Para evaluar el impacto real, el análisis relevante es el valor presente (PV) de la deuda respecto al PIB nominal.
Supuestos conservadores:
Monto recompra: USD 2.480 millones
Nuevo bono: plazo 12 años, pago anual
PIB nominal 2026: USD 125.000 millones
Crecimiento PIB nominal: 4 % anual
Escenarios de tasa del nuevo bono
Escenario A – Tasa 7 %
Interés anual: USD 174 millones
Tasa menor al crecimiento nominal
El valor presente de la deuda cae respecto al PIB
Escenario B – Tasa 8,5 %
Interés anual: USD 211 millones
Tasa cercana al crecimiento nominal
El valor presente de la deuda se mantiene estable
Escenario C – Tasa 10 %
Interés anual: USD 248 millones
Tasa mayor al crecimiento nominal
El valor presente de la deuda aumenta
La simulación muestra que la recompra genera ahorro fiscal intertemporal si la tasa de la nueva emisión converge con el crecimiento nominal. El beneficio no está en el año uno, sino en la trayectoria.
Se debe cuidar de mantener este debate en el ámbito técnico:
Si no se mantiene en lo técnino, se puede caer en errores de concepto, como la comparación “6,9 % versus 8,9 %”, que es incorrecta porque confunde cupón con costo económico: El Estado no se financiaba al 6,9 %, sino a una TIR muy superior, producto del alto riesgo país y del muro de vencimientos en 2030. El Banco Central muestra que el EMBI cae de ~1.800–1.900 pb a ~450–500 pb en 2025–2026, una compresión de más de 1.300 pb, lo que reduce de forma sustantiva la tasa de descuento soberana... Al recomprar y extender plazos, se reduce el riesgo de refinanciamiento, cae el spread y cambia el valor presente de los flujos, aun si el cupón nuevo es mayor. El beneficio central no es el cupón aislado, sino la normalización del riesgo país, que estabiliza el PV/PIB, reduce la probabilidad de financiamiento de emergencia y habilita inversión y bienestar a menor costo de capital, incluido el financiamiento de largo plazo para plataformas como Sierra|ANDES.
6. Impacto esperado sobre bienestar
El vínculo entre deuda y bienestar no es automático, pero es claro cuando se analiza correctamente.
Una deuda con:
menor riesgo de refinanciamiento
pagos previsibles
menor volatilidad macro
permite:
sostener gasto social sin shocks abruptos
invertir en infraestructura, agua, salud y educación
reducir incertidumbre que afecta empleo e inversión privada
El bienestar mejora cuando el Estado deja de operar en modo de emergencia permanente y pasa a una lógica de planificación intertemporal.
7. Implicancias para inversores
Para el inversor internacional, esta operación redefine el marco de análisis de Ecuador:
Menor probabilidad de eventos disruptivos
Mayor capacidad de modelar flujos
Espacio para capital de mediano y largo plazo
Esto es especialmente relevante para fondos de impacto, multilaterales y family offices que requieren estabilidad macro para invertir en territorio.
8. Implicancias estratégicas para Sierra|ANDES
Antes de esta operación, Sierra|ANDES operaba ya en horizontes de 20 a 40 años, con inversiones cuyos atributos lo requerían, al finsnciar desarrollos en:
agua
biodiversidad
carbono
tejido social
La recompra de deuda no financia directamente estos proyectos. Lo que hace es habilitar el entorno donde estos proyectos son financiables.
Un país con deuda ordenada:
reduce la tasa de descuento país
mejora la valorización de flujos de largo plazo
atrae capital paciente
Esto alinea la macroeconomía con la inversión de impacto real.
Conclusión
La recompra de deuda externa ejecutada por Ecuador es una operación técnicamente consistente, con costos visibles y beneficios intertemporales claros. No capitaliza intereses, no aumenta mecánicamente el stock de deuda y mejora el perfil de vencimientos.
El impacto final depende de una variable crítica: la tasa de la nueva emisión en relación con el crecimiento nominal del PIB.
Si esa convergencia se logra, la deuda sobre el PIB en valor presente se estabiliza o disminuye, liberando espacio fiscal y mejorando condiciones de bienestar.
Epílogo: destrucción y reconstrucción de valor
El episodio de la recompra de deuda solo se entiende plenamente cuando se lo coloca al final de un ciclo largo de destrucción de valor provocado por la falta de respeto a los conceptos financieros del mercado de capitales global en los que incurrieron autoridades hace 20-25 años: ruptura sistemática de reglas, uso político de la deuda, defaults selectivos, confrontación con mercados y conversión del riesgo país en instrumento ideológico. Ese período no solo encareció el financiamiento; destruyó capital público y privado, elevó la prima de riesgo durante años y trasladó el costo a empleo, inversión y bienestar. La reconstrucción ha sido lenta y costosa: disciplina fiscal, reapertura de mercados, credibilidad técnica y decisiones impopulares pero necesarias. La caída del riesgo país, la recompra y la extensión de plazos muestran cuánto cuesta volver a un sendero de normalidad financiera tras años de desorden, y dejan una lección clara: la destrucción de valor es rápida; la reconstrucción exige tiempo, coherencia y credibilidad sostenida.
Si la macroeconomía se mantiene ordenada con dolarización y orden fiscal, el desarrollo dejará de ser una promesa y pasará a ser una posibilidad concreta, sobre todo si hay proyectos consistentes, en lo económico real, con lo puramente fiscal.
Roberto F. Salazar-Córdova
Ex Sub-Secretario de Programación de la Inversión Pública (MEF|ECUADOR)
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